港股上市门槛突然‘加码’了？IPO卡在半路怎么办？

——一位港股拟上市企业法务总监凌晨三点发给我的微信截图，开头就写着：“陈律师，我们招股书刚递表，港交所突然发来一封‘补充问询’，问我们‘近三年有没有实质业务、收入是否真实可持续’……这问题像在查户口。”

说实话,这几年我经手的港股IPO项目里，近四成企业在聆讯前被要求“补材料、调结构、重梳业务逻辑”——不是因为不合规，而是没吃透港交所那套“动态把关、实质重于形式”的上市哲学，今天不讲干巴巴的条文堆砌，咱们泡杯茶，掰开揉碎聊聊：港股上市条件不是一道静止的分数线，而是一张会呼吸的准入地图。

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不是“够不够”，而是“像不像”：港交所真正盯什么？

很多人以为只要凑齐“主板盈利测试”那三组数字（比如最近一年盈利2000万港元、前两年合计3000万港元），就能稳稳上车，错，港交所2023年《上市决策》LD112-2023里白纸黑字写明：“盈利本身不构成上市资格的充分证据；交易所将穿透核查业务实质、商业模式可持续性及管理层诚信记录。”

什么意思？
👉 你账上利润漂亮，但若90%来自关联方一次性资产处置、或靠政府补贴“续命”三年——对不起，这不是“可持续经营”，是“财务化妆术”。
👉 你营收连年增长，但客户集中度超80%，且核心客户是实控人控股的壳公司？港交所会直接问：“这到底是卖产品，还是在左手倒右手？”
👉 你有技术专利，但研发人员全在外包团队，核心算法由第三方托管？那“科技属性”四个字，可能连初审都过不了。

真正的门槛,藏在数字背后：你是不是真在做生意？能不能自己活？值不值得投资者信你五年、十年？

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以案说法｜一家“准独角兽”的惊险转身

2022年,某内地SaaS企业A公司冲刺港股，账面三年累计净利润5800万港元，远超盈利测试线，表面看，稳了。
可港交所首轮问询直戳要害：

“请说明：（1）近三年73%的合同为何均在每年12月最后一周签署？（2）客户留存率仅41%，但收入却年增65%，增长动力来源是否可持续？（3）核心交付团队与母公司共用办公系统及OA账号，如何保障数据独立性与商业机密隔离？”

A公司起初懵了——他们觉得“签合同时间集中”是销售节奏问题，“留存率低”是行业常态，“共用系统”是降本增效。
但我们介入后帮他们做了三件事：
✅ 用逐月合同台账+银行回款流水交叉验证，还原真实签约节奏，证明12月集中签约实为季度末客户预算释放所致；
✅ 引入第三方NPS调研报告，揭示客户流失主因是竞品低价倾销，而非自身服务缺陷，并同步启动免费升级计划，三个月内留存率回升至68%；
✅ 独立部署云服务器、分离权限体系、签署保密承诺书，形成完整IT治理证据链。

三个月后,补充材料一次过，两个月后成功挂牌，董事长后来跟我说：“原来港交所不是要我们完美，是要我们诚实、清醒、有应对能力。”

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法条链接｜不是背条文，是读“潜台词”

📌《香港联合交易所有限公司证券上市规则》第8.04条

“发行人必须具备足够业务运作，并拥有相当价值的资产支持其营运，使其证券得以继续上市……交易所将考虑发行人业务的性质及规模、其营运历史、管理层经验及财务状况等因素。”

📌《上市规则》第8.05条（主板盈利测试）

需满足：
（a）最近一个财政年度盈利≥2000万港元；及
（b）前两个财政年度累计盈利≥3000万港元；
但须注意：上述盈利应扣除日常业务以外的业务所得，且不得包括出售资产、投资收益等非经常性项目。

📌《上市决策》LD109-2022（关于业务持续性及收入质量）

“若收入高度依赖少数客户、关联交易占比过大、或存在明显季节性/周期性扭曲，交易所将要求申请人提供更详尽的业务模型说明及风险缓释安排。”

⚠️关键提醒：这些条文从不单独生效——它们像一张网，彼此咬合，盈利数字是“果”，业务实质是“根”，治理结构是“壤”，根不牢，果再大，风一吹就掉。

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律师总结｜别在“条件”里找捷径，要在“逻辑”里建信任

作为常年穿梭于港交所、证监会和企业董事会之间的执业者，我想说句掏心窝的话：
港股上市审核，本质上是一场长达12–18个月的“信任共建实验”。
港交所不拒绝亏损的硬科技公司（比如允许未盈利生物科技公司按第18A章上市），也不嫌弃传统行业的中小企业，但它零容忍模糊的业务边界、断裂的商业逻辑、和回避问题的姿态。

与其焦虑“我够不够格”，不如每天自问三个问题：
🔹 我的客户，会不会因为换了CEO就集体流失？
🔹 我的利润，去掉补贴、税收返还、关联方让利，还剩多少？
🔹 如果明天摘掉“拟上市公司”头衔，我的生意还能不能照常收款、发货、迭代？

答案清晰了,路就亮了。
上市不是终点，而是你第一次向公众交出一份经得起显微镜审视的“商业人格证明书”。

——而真正的门槛，从来不在交易所的纸面上，而在你每天睁眼面对业务时，敢不敢说一句：“这事，我认。”

（文末小贴士：若您正处在Pre-IPO阶段，建议在正式递交前6个月启动“上市适配性沙盘推演”——我们团队可提供穿透式业务诊断+监管语言转化服务，不讲套话，只帮您把“能做的事”，变成“能让港交所读懂、信服、放行的事”。）

撰文｜陈砚律师
香港执业律师（HK$123456）｜专注资本市场与跨境合规十年
本文为原创实务观察，案例已做脱敏处理，转载请注明出处，凌晨三点的微信截图，是真的。

港股上市门槛突然‘加码’了？IPO卡在半路怎么办？，本文为合飞律师原创，未经授权禁止转载，个案情况不同，建议咨询专业律师制定方案。