21世纪经济报道记者 杨坪 深圳报道 近日，创业板某专用设备上市公司股权之争，引起市场对表决权委托的关注。 2020年4月，公司新控股股东通过协议转让及受让表决权方式取得公司控制权，并约定了后续再融资相关安排。2021年3月，公司公告称“终止非公开发行A股股票事项”。股权之争就此拉开序幕。 股东授权委托书（深视监管第八十七期丨公司治理专题之表决权委托） 公司原实控人提出解除表决权委托并立即生效，而新实控人则主张自身仍拥有表决权。截至目前，关于表决权委托及相关股东大会决议有效性等纠纷仍在延续，公司甚至出现了“双头董事会”的“闹剧”，且有愈演愈烈之势。 该例只是表决权委托纠纷的一角。自减持新规发布以来，上市公司大股东、董监高等股份转让受限，表决权委托作为一种股权转让“变形”，一度活跃。 而原本“皆大欢喜”的表决权委托，却成为近年来引发上市公司股权之争风险的主因。本期深视监管结合案例，讲一讲表决权委托，到底是规避股份受限的良方，还是股权之争的导火索？ 数据显示，2016年以前A股市场表决权委托案例较少，仅10单左右，2016年之后，表决权委托的数量开始呈现逐年增长的态势，据不完全统计，2016年至2020年，市场表决权委托案例近250单。 在2016年到2020年的表决权委托案例中，超六成的方案存在实控人变更情形，近五成同时涉及协议转让。简要分析，实施表决权委托可能主要出于这几方面考虑。 其一，“花小钱，办大事”。在“协议转让+委托表决权”联动模式下，收购方仅需支付部分股权协议转让价款，便可获得超出收购方实际持股比例的表决权，从而节省收购成本。 其二，巩固表决权比例。部分上市公司股权较为分散，且第一大股东持股比例较低，通过委托表决权或签订一致行动协议方式，可以达到巩固控制权的目的。如深市主板一家公司的控制权变更中，地方国资通过协议转让取得20.21%股权，原控股股东持股15.64%，二者持股比例较为接近，地方国资通过后续二级市场增持及原控股股东委托3%表决权的方式巩固了控制权。 其三，“绕开”股份转让限制。一些公司股东退出意愿强烈，但存在首发及增发认购股份尚在锁定期内、高管任职期间减持限制、收购行为中的减持限制等导致股份无法转让的情况，收购方和出让方往往先行出售可转让部分，对不可转让的部分进行委托表决权，待相关股份后续满足转让条件后再进一步转让。经查，近5年委托表决权案例中，有不少涉及股份限售情形。 追本溯源，上市公司股东“表决权委托”合法性基础何在？ 表决权委托的法律依据主要源于《公司法》和《民法典》。《公司法》第一百零六条规定，股东可以委托代理人出席股东大会会议，代理人应当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权。《民法典》则对委托代理关系、委托合同进行了详细规定，比如受托人服从指示的义务、委托人与受托人的赔偿责任、任意解除权等。从上述法律条款看，严格意义上的表决代理关系，一般有明确的代理事项、权限和期限，受托人应当按照委托人的意思表示行事。 但实务中，上市公司股东的表决权委托合同中通常包含“全权委托”及“不可撤销”等条款，这些条款的合法性，学术界、实务界一直存在一定争议。 首先，关于表决权委托是否适用委托代理关系，存在两派观点。 一种观点认为，表决权委托由于约定了不可撤销、“全权代理”及受托人承担责任等特质，与《民法典》中委托代理合同所具备的可随时解除、法律效果归于被代理方的特点不尽相同，故不属于民法上的委托代理法律关系，而实质是表决权转让行为，但目前在我国法律体系下未有明确规定。并且，表决权转让可能间接出现同股不同权的情形，如持股比例较少的股东拥有大量表决权，由于其收益权有限，其利用表决权改善公司经营管理和治理的动力可能较弱，从而增加公司治理中的代理成本。 另一种观点则认为，传统民法意义上的委托代理合同在实践中同样存在双方以约定方式排除委托合同的任意解除权、全权委托受托人处理一切事务、委托期限灵活设置等情形，应充分尊重委托方和受托方的意思自治，故委托表决权或委托表决权合同项下的委托要素未突破传统的委托代理关系。 或许是出于保持上市公司股权结构稳定性的考虑，上市公司表决权委托常伴有“不可撤销条款”，但这一条款是否有效亦有不同观点。 持肯定观点的学者认为，在有偿委托情形中，当事人除了信赖关系外还有其他利益关系，为保护这种利益关系而通过合意限制任意解除权，出于尊重意思自治考虑应当认定这种限制原则上有效，除非这种限制有违公序良俗，或者出现不得不解除合同的情形。实践中，有最高人民法院的判例认可了任意解除权可以基于合同当事人的合意予以排除。 而持否定观点的学者认为，因任意解除权是强制性规范，无论是有偿还是无偿，还是其他情况，法定任意解除权都不可以通过约定抛弃，并且区分有偿无偿来确定抛弃法定任意解除权效力的有无与我国现行立法不符。《民法典》在委托合同项下赋予了委托人和受托人法定的任意解除权，但应承担赔偿损失、支付违约金等责任。部分地方法院判例对此亦予以确认。 除了法理层面的争议外，在实践中，表决权委托也衍生了不少问题。 首当其冲的是“后续安排不明确”。纵观目前A股市场表决权委托方案，后续安排较为模糊、违约责任过于简单等问题突出。许多委托方案中，仅泛泛约定后续条件合适时进行股份转让，而违约责任语焉不详。 其次，随意变更表决权委托，导致上市公司控制权不稳定。如海伦哲虽约定表决权委托“不可撤销”，但后续又以行使合同解除权的名义要求解除委托关系；腾邦国际表决权屡次委托又解除；ST云网等“一权多授”，这些案例都反映该行为对公司治理产生的巨大风险。 第三，鉴于表决权委托中，委托方、受托方对表决权行使形成了合意，委托方和受托方理应是一致行动人。但实践中，仍有不少股东提出反证认为未构成一致行动人，但事实上是真的不构成，还是为了避免共同适用减持额度从而规避构成一致行动人，要打个大问号。 最后，表决权委托可能被用于实现拉抬公司股价、操纵市场等非法目的。表决权委托对于受托方来说不存在资金交割的压力，对于上市公司来说可迅速引入新的实控人，股价容易受到市场追捧。因此，不排除某些上市公司与股东瞄准了这一“利好”，通过委托表决权变更控股股东的方式拉抬上市公司股价，以实现套利目的。 近年来，交易所对表决权委托乱象多次采取了发函问询、约谈等监管措施，对涉及违规的及时予以纪律处分。总的来看，表决权委托是一把双刃剑，虽然可以便捷地实现控制权转移，但其不稳定性以及存在的巨大“灰色地带”也仿若悬于上市公司和股东头顶的“达摩克里斯之剑”。 对表决权委托事项，市场各方应慎之又慎。确有必要进行表决权委托的，应明确期限、后续安排、解除情形、违约责任等。委托方和受托方还需认真履行相应义务，避免出现公司治理僵局，严重影响上市公司的生产经营与信息披露，让公司陷入困境。